Dopo i downgrade di Standard & Poor's, un pò di sereno

I mercati hanno vissuto oggi una seduta positiva dopo essere stati fortemente penalizzati negli ultimi giorni dai downgrade operati da Standard & Poor's su Grecia, Spagna e Portogallo. A spingere i mercati le prospettive di una risoluzione della crisi in Grecia, con i fondi di EU/FMI che potrebbero essere ben presto sbloccati, e il buon andamento della stagione delle trimestrali in USA. Il calo delle richieste di sussidi di disoccupazione nel corso dell'ultima settimana (da 459 mila a 448 mila) in Usa è stato un segnale che la ripresa economica potrebbe proseguire nel corso dei prossimi mesi. Ora l'attenzione si concentrerà sulla pubblicazione del Pil di Q1, in calendario domani.

Fed: tassi fermi ancora per un "esteso periodo"

La Fed ha confermato al termine della riunione di politica monetaria di oggi che i tassi resteranno fermi per un periodo di "tempo esteso" alla luce del basso livello di utilizzo della capacità produttiva e di pressioni inflazionistiche sotto controllo. Ad ogni modo la Fed ha migliorato il proprio giudizio sullo stato dell'economia, in particolare sull'andamento del mercato del lavoro e delle spese per consumi. L'inflazione è sempre vista sotto controllo. Il comunicato rilasciato al termine della riunione di oggi evidenzia come un rialzo dei tassi da parte della Fed non sia imminente. I membri della Fed dovrebbero continuare a considerare i rischi di alzare i tassi in ritardo minori di quelli di alzarli troppo presto. Il Dollaro ha perso terreno contro l'Euro subito dopo la pubblicazione del comunicato, evidenziando come una parte del mercato stesse iniziando a scontare la possibilità che la Fed indicasse l'inizio di una fase restrittiva già oggi.

La Grecia chiede ufficialmente aiuto all'Unione Europea

Il primo ministro Greco Papandreu ha ufficialmente annunciato di avere chiesto all’Unione Europea e al Fondo Monetario internazionale di attivare il piano di salvataggio da EUR45bn deciso nel fine settimana dell’11 aprile. La mossa ha fatto seguito all’impennata dei rendimenti dei bond greci nella seduta di giovedì 22, con il decennale al 9% ed il titolo a 2 anni all’11. Solo nei prossimi giorni capiremo se tali aiuti (la Grecia ha dichiarato di attendersi una prima tranche prima del 19 maggio, quando dovrà rifinanziare debiti per EUR8.5bn) saranno sufficienti a placare le tensioni non solo sul paese ellenico ma anche su tutti gli altri paesi periferi dell'area Euro (in particolare Spagna e Portogallo). Nel frattempo, stare alla larga dai titoli del debito pubblico Greco (come avevamo suggerito lo scorso 15 aprile) è ancora la soluzione migliore.

Pimco suggerisce di sovrapesare bond emergenti

Tra le varie notizie di oggi (tra cui il nuovo allargamento degli spread dei Governativi Greci e Portoghesi contro quelli Tedeschi) merita una menzione il consiglio di Pimco di sovrapesare i bond dei paesi emergenti a scapito di quelli dei G3. La tesi degli esperti del maggiore gestore al mondo sui mercati obbligazionari è che la crescita dei paesi sviluppati nel corso dei prossimi anni sarà modesta a causa della crisi degli ultimi due anni, al contrario di quanto dovrebbe avvenire nei paesi in via di sviluppo. Il restringimento degli spread sui mercati finanziari (l'embi+ è sceso a 231bp) dovrebbe, però, indurre alla cautela i trader. Diverso, invece, potrebbe essere il discorso per gli investitori di lungo periodo: come avevamo evidenziato nel post (Outlook sui mercati emergenti) le prospettive di crescita per le economie e per i mercati finanziari dei paesi emergenti sembrano decisamente superiori a quelle dei paesi sviluppati, sopratutto grazie ad un livello di indebitamento totale che è decisamente inferiore.

Link: Pimco Recommends Shift to Emerging Debt Away From U.S., Europe

Update su Riksbank, Reserve Bank of Australia, Bank of Canada

Oggi è stata una giornata molto importante sul fronte delle banche centrali internazionali, con le riunioni della Banca Centrale Svedese (Riksbank), di quella Canadese (BoC) e la pubblicazione delle minute della riunione di inizio aprile della banca centrale Australiana (RBA). Dalla riunione della Riksbank non sono emerse novità di rilievo, con la Banca che ha deciso di lasciare i tassi invariati allo 0.25% e ha confermato di vedere un primo rialzo dei tassi in estate o all’inizio dell’autunno. La BoC, invece, ha sì lasciato i tassi invariati allo 0.25%, come ampiamente atteso alla vigilia, ma ha rimosso nel comunicato rilasciato al termine dell’incontro l’impegno a mantenere i tassi invariati sino alla fine di Q2 ’10. A questo punto le possibilità che la BoC sia la prima banca centrale del G7 ad alzare i tassi già a partire dalla prossima riunione, in calendario il 1° giugno è una possibilità concreta. Infine la RBA ha evidenziato come il buon momento delle economie dei maggiori partner commerciali sta favorendo un boom degli investimenti nel settore minerario, rendendo necessaria la prosecuzione della fase restrittiva di politica monetaria (la RBA ha alzato i tassi di 25bp in 5 delle ultime 6 riunioni portandoli al 4.25%). Le possibilità di un nuovo rialzo già in maggio sono aumentate, anche se riteniamo che la RBA potrebbe aspettare giugno prima di alzare nuovamente i tassi. L’andamento del dato dell’inflazione di Q1 ’10 che sarà pubblicato la prossima settimana è fondamentale per capire cosa potrebbe decidere la RBA. Maggiori informazioni sulle prospettive di politica monetaria si troveranno nel report Top Down Outlook che sarà pubblicato nel fine settimana.

Mercati Usa sorretti da leading indicator e Citigroup

I mercati azionari europei sono stati anche oggi fortemente penalizzati dalle possibili conseguenze negative dell'accusa di frode nei confronti di Goldman Sachs resa pubblica venerdì (Goldman sotto accusa per frode da parte della Sec) ed hanno accusato delle pesanti perdite. Ad inizio seduta, invece, stanno limitando la flessione i mercati statunitensi, con il Dow Jones sostanzialmente invariato e il Nasdaq in ribasso dello 0.3%. A sostenere i mercati Usa sono state sia le positive notizie provenienti dal fronte macroeconomico, con il leading indicator salito più delle attese (1.4% m/m contro il consensus di +1.1% m/m), sia l'andamento positivo dei conti di Citigroup. In attesa dei conti delle altre società statunitensi che saranno pubblicati nel corso della settimana (secondo i dati di Bloomberg il 25% delle società dello S&P500 presenterà i propri conti trimestrali nel corso della settimana), l'andamento dei listini europei e statunitensi di oggi rafforza la nostra convinzione (vedi il report settimanale Top Down Outlook) che i mercati statunitensi dovrebbero offrire rendimenti superiori a quelli europei. A dare man forte alle nostre aspettative è anche il rialzo del Dollaro nei confronti dell'Euro (l'Euro/Dollaro è tornato sotto quota 1.35). 

Goldman sotto accusa per frode da parte della Sec

Goldman è stata messa sotto accusa da parte della SEC per frode nell'ambito delle operazioni legate ai mutui sub-prime in Usa. La Banca è accusata di avere omesso informazioni importanti nella vendita di alcuni prodotti e di avere permesso ad un cliente fortemente esposto al ribasso sul settore di influenzare pesantemente quali titoli inserire all'interno di un portafoglio. Al momento attuale non ho trovato da nessuna parte ufficialmente il nome di quest'ultimo investitore, ma non è difficile fare un'ipotesi su chi possa essere(anche se ovviamente è meglio aspettare prima di arrivare a conclusioni affrettate). resta il fatto che il mercato è peggiorato in maniera netta dopo la diffusione della notizia, con i finanziari in pesante perdita. Questo non cambia l'impostazione positiva dei principali mercati azionari, ma ci porta ad aspettare la prossima settimana con maggiore cautela

Nuovo capitolo della tragedia (economica) greca

L’approvazione di un prestito da EUR45 miliardi (30 dai paesi dell’Unione Europea e 15 dal FMI) sembrava potere portare un po’ di respiro alla Grecia, che aveva visto i rendimenti dei propri Governativi a 10 anni balzare sopra il 7% nel corso dell’ultima settimana. Tuttavia, tali pressioni sono state placate solo per poco tempo. Il Telegraph di oggi (Greek aid in doubt as German professors prepare court challenge), infatti, riporta come quattro professori tedeschi sarebbero pronti a chiedere alla corte suprema di bloccare l’aiuto economico promesso alla Grecia in quanto incostituzionale, poiché il tasso di favore (circa il 5%) accordato sarebbe contrario alla regole di non-salvataggio del trattato di Maastricht. Certo è che un prestito fatto a tassi di mercato sarebbe di poco aiuto alla Grecia, considerando che il decennale è già tornato sopra il 7%. Nel caso in cui il piano di aiuto alla Grecia approvato lo scorso fine settimana fosse veramente rigettato aumenterebbero le possibilità di un default della Grecia, che non ne causerebbero necessariamente l’uscita dall’area Euro. Tuttavia, considerando il forte gap di competitività del sistema Grecia, forse questa sarebbe la soluzione migliore. Ad ogni modo, stare lontano dagli asset finanziari greci in questo momento è forse la soluzione migliore.

Singapore rivaluta la valuta e aumenta le pressioni sulla Cina

Ieri, le autorità monetarie di Singapore hanno deciso di modificare il target per il Dollaro di Singapore da una variazione nulla all’interno di una banda di oscillazione a quello di un leggero apprezzamento all’interno sempre di una banda di oscillazione. La valuta, quindi, potrà apprezzarsi, seppure in maniera graduale.

La ragione dietro tale decisione è che la ripresa economica in atto potrebbe incrementare le pressioni inflazionistiche nel corso dei mesi a venire. L’Autorità monetaria di Singapore ha, infatti, rivisto al rialzo le proprie stime sull’andamento dell’inflazione nel corso del 2010, portandole dal precedente 2-3% al 2.5-3.5%, a causa del forte incremento delle materie prime e di fattori interni. Con l'Autorità di politica monetaria che si riunisce solo due volte l’anno, il rischio di vedere l’inflazione salire in maniera indesiderata senza avere la possibilità di intervenire è stato considerato troppo elevato.

Del resto gli ultimi dati economici della piccola economia asiatica sono stati molto positivi, con la crescita del Pil in Q1 ’10 che ha raggiunto, secondo i primi numeri diffusi dal Ministero del Commercio, il 32,1% q/q annualizzato, il valore massimo dal 1975, quando i dati sono stati raccolti per la prima volta. Le prospettive per i prossimi trimestri sono ancora molto positive grazie al boom delle altre maggiori economie asiatiche, con il Pil che potrebbe crescere nel 2010 in un range tra il 7 ed il 9 % sulla base delle stime del Ministero del Commercio.

La mossa a sorpresa delle autorità di Singapore aumenterà le pressioni sugli altri paesi della regione che hanno il loro tasso di cambio agganciato ad altre valute per allentare tale vincolo. Ad esempio, le autorità di Hong Kong già nei giorni precedenti l’annuncio di Singapore avevano dovuto negare la possibilità di modificare nel breve il rapporto di cambio fisso nei confronti del dollaro statunitense, fermo a 7.80 Dollari di Hong Kong per un Dollaro statunitense dal 1983, con l’introduzione nel 2005 di una banda di oscillazione del 5%.

Tuttavia il paese cui ora puntano con sempre maggiore attenzione nell’ottica di una rivalutazione della moneta è la Cina. In particolare le pressioni dovrebbero arrivare soprattutto dagli USA, come evidenziato dalle ultime dichiarazioni del Segretario al Tesoro Geithner, che ha recentemente dichiarato che una rivalutazione dello Yuan è nello stesso interesse della Cina. Tali pressioni, però, difficilmente potrebbero sortire un effetto positivo nel breve. Al contrario, potrebbero spingere ulteriormente le autorità cinesi a proseguire nella politica della valuta debole per non dare l’impressione di cedere a pressioni esterne, come evidenziato dalle ultime parole del presidente cinese Hu Jintao. Questi, infatti, a New York per il summit sulla sicurezza nucleare organizzato dall’amministrazione Obama, ha fatto chiaramente capire che è intenzione della Cina modificare il meccanismo di formazione del tasso di cambio dello Yuan, ma solo nei propri termini e con la propria tempistica.

Ad ostacolare una rivalutazione dello Yuan dovrebbe concorrere il deficit di bilancia commerciale registrato dalla Cina nel corso del mese di marzo. Per quanto questo dovrebbe molto probabilmente rivelarsi momentaneo, considerando che i dati non sono destagionalizzati e le esportazioni cinesi aumentano in maniera molto forte nella seconda parte dell’anno, potrebbe essere utilizzato dalle autorità cinesi come pretesto per indicare come corretto l’attuale tasso di cambio.

Ad ogni modo, la maggiore parte degli esperti di mercato vede come molto probabile un lieve apprezzamento della valuta cinese nei prossimi mesi. Ad esempio, il professore della New York University Nouriel Roubini ha indicato in un 3-4% il possibile apprezzamento della valuta cinese nei confronti del biglietto verde nel corso del prossimo anno, valore che è ritenuto possibile da molti altri commentatori.

La rivalutazione del Dollaro di Singapore e le possibilità che una mossa analoga possa essere decisa dalle autorità cinesi nei prossimi mesi potrebbero spingere al rialzo anche le altre valute della regione, come l’incremento del Won coreano di ieri ha indicato. Il buon andamento delle valute potrebbe ulteriormente favorire gli afflussi di capitale nella regione, fungendo da stimolo sia per i mercati azionari sia per gli investimenti, incrementando le prospettive di crescita della regione. Insomma, un altro buon motivo per continuare a puntare sui mercati azionari asiatici nel corso dei prossimi mesi.

Indicazioni economiche positive in Usa

La settimana corrente in Usa vede, oltre l’inizio della stagione delle trimestrali come indicato nel post di ieri (Il focus torna sugli utili aziendali), anche la pubblicazione di una lunga serie di dati macroeconomici che ci daranno maggiori informazioni sullo stato di salute dell’economia statunitense. I primi dati pubblicati oggi sono stati incoraggianti. Le vendite al dettaglio sono salite dell’1.6% m/m in marzo dopo il +0.5% m/m di febbraio, confermando come dalle spese personali dovrebbe arrivare un contributo fondamentale alla crescita del Pil in Q1. Le vendite al dettaglio ex-auto sono salite dello 0.6% m/m, mentre il dato ex-auto, benzina e materiale per costruzioni (considerata la proxy migliore dell’andamento delle spese personali) sono salite dello 0.5% m/m dopo il +1.2% m/m di febbraio. Positivo è stato anche l’andamento dei prezzi al consumo nel mese di marzo. L’inflazione è, infatti, salita solo dello 0.1% m/m, in linea con le attese di consensus, ed è salita del 2.3% y/y mentre il dato core è rimasto invariato su base mensile ed è sceso all’1.1% y/y, il valore più piccolo dal 2004. I dati sull’inflazione di marzo hanno confermato che le pressioni inflazionistiche in Usa sono al momento attuale inesistenti.

Il focus torna sugli utili aziendali statunitensi

Questo è un estratto del nostro report settimanale Top Down Outlook. Per una prova gratuita di un mese vau sul nostro sito www.matrada.it

La prossima settimana, con la presentazione dei risultati del primo trimestre da parte di Alcoa (lunedì 12) e IBM e Intel (martedì 13), inizierà ufficialmente la stagione della pubblicazione dei conti trimestrali da parte delle maggiori società statunitensi. Nei giorni seguenti sarà il turno di Google (giovedì) e Bank of America (venerdì) e General Electric (venerdì), mentre la settimana successiva l’attenzione si dovrebbe focalizzare su Apple, Yahoo, Goldman Sachs e Morgan Stanley. Tra gli energetici, infine, solo il prossimo 29 aprile presenterà i propri risultati Exxon. Dopo essere stato prevalentemente influenzato dai temi macroeconomici nel corso delle ultime settimane, in particolare dai dati anticipatori sulla forza della ripresa economica e dall’andamento del mercato del lavoro in Usa e dai timori sui conti pubblici dei paesi periferici dell’area Euro, il destino dei maggiori mercati azionari internazionali tornerà, quindi, ad essere deciso nel corso delle prossime settimane dai singoli temi aziendali. Questi potrebbero dare un’ulteriore spinta ai listini qualora fosse confermata la tendenza evidenziata lo scorso giovedì 8 aprile. In quella data, infatti, i mercati azionari statunitensi dopo un’apertura di seduta negativa, in linea con il forte calo delle borse europee sulla scia dei rinnovati timori sulla situazione in Grecia e per l’incremento delle richieste settimanali di sussidi di disoccupazione in USA, sono stati capaci di recuperare terreno e di chiudere in positivo grazie alle positive indicazioni provenienti da alcuni tra i maggiori retailer del paese. L’International Council of Shopper Center, infatti, ha dichiarato che nel mese di marzo le vendite presso le 31 principali catene di negozi del paese sono aumentate del 9% rispetto a febbraio, rafforzando le aspettative di una ripresa dei consumi privati.

Sulla base dei dati forniti da Standard & Poor’s le attese del consensus degli analisti sull’andamento degli utili operativi nel corso del primo trimestre del 2010 sembrano, però, essere improntate alla cautela. Gli utili operativi trimestrali, infatti, sono visti rimanere invariati rispetto al trimestre precedente a USD17,16, risultato che ad ogni modo confermerebbe come lo stato di salute delle società statunitensi sia decisamente migliorato dopo il negativo andamento del 2008 quando, sotto il peso delle forti perdite nel settore finanziario, era stato addirittura registrato un trimestre in perdita per il totale delle corporate USA (Q4 ‘08).

Le attese per utili stabili nel primo trimestre del 2010 rispetto agli ultimi tre mesi dell’anno precedente nascondono, però, al loro interno stime sull’andamento della profittabilità a livello settoriale molto diverse tra loro. Queste potrebbero, così, dare luogo a forti sorprese in grado di creare una forte dispersione dei rendimenti a livello settoriale nelle prossime settimane. Ad esempio, in forte crescita rispetto al trimestre precedente sono attesi gli utili dei settori energetico, finanziario, farmaceutico e utility, mentre in calo dovrebbero essere gli utili nei settori dei consumi discrezionali, dei beni di consumo generici e degli industriali.

Tuttavia, se gli analisti guardano con un po’ di cautela all’andamento degli utili nel corso dei primi tre mesi dell’anno, decisamente più ottimistiche sono le attese con riferimento ai trimestri successivi. Infatti, gli utili sono previsti salire del 10.7% q/q nel corso del secondo trimestre, per poi aumentare ancora del 7.7% in Q3 e del 5.2% in Q4. Nel corso del 2010 gli utili sono, così, visti salire del 37% rispetto al 2009. Un’altra accelerazione è attesa nel 2011, quando l’utile operativo dovrebbe salire del 20%, raggiungendo il massimo storico di 93 Dollari. Il settore finanziario e quello energetico sono quelli che dovrebbero contribuire in maniera più significativa alla crescita degli utili.

Le attese per un forte incremento della redditività aziendale nel corso dei prossimi trimestri sono in linea con le indicazioni provenienti dalla curva dei rendimenti dei titoli Governativi. Come, infatti, più volte sottolineato nei nostri articoli su Milano Finanza, l’attuale forte pendenza della curva dei rendimenti (il differenziale tra il Governativo a 10 anni e quello a 2 anni si trova a ridosso dei massimi storici a 283bp) anticipa una forte crescita degli utili (in questo caso abbiamo utilizzato come parametro di riferimento gli utili di contabilità nazionale dopo le tasse, gli ammortamenti e la valutazione delle scorte) nel corso dei prossimi tre anni, come evidenziato dal grafico seguente.

Tuttavia tali attese ottimistiche si scontrano con i segnali più cauti provenienti da altri due indicatori.

In primo luogo, la forte crescita dei margini di profitto (utili di contabilità nazionale come precedentemente identificati/Pil nominale) nel corso degli ultimi trimestri anticipa una crescita più contenuta nel corso dei prossimi anni, come evidenziato anche in questo caso dal grafico seguente. La ragione principale di questa crescita inferiore nei prossimi anni risiede principalmente nella considerazione che l’incremento dei margini nel corso degli ultimi trimestri è dipeso principalmente dagli sforzi per aumentare la produttività aziendale agendo soprattutto sul lato dei costi mentre i fatturati sono nella maggior parte dei casi scesi. A fronte di un possibile incremento delle vendite nei mesi a venire grazie alla ripresa economica, aumentare ulteriormente tale produttività appare però irrealizzabile: ne deriverebbe con buone probabilità la necessità di aumentare la forza lavoro, portando inevitabilmente ad un calo della produttività.

Infine, considerando la forte correlazione tra la crescita annua gli utili dello S&P500 e del Pil nominale, le proiezioni degli analisti sembrano troppo ottimistiche alla luce delle attuali attese degli economisti sull’andamento della crescita economica nel corso dei prossimi trimestri. La crescita degli utili del 37% nel 2010 attesa dal consensus degli analisti richiederebbe, infatti, una crescita del Pil nominale del 10%, ben lontano dal 4.7% stimato dal consensus degli economisti raccolto dalla Fed di Philadelphia nel corso del primo trimestre e dal 7% della media storica di lungo periodo.

Quest’ultima considerazione, quindi, evidenzia come nel corso dei prossimi trimestri, in mancanza di dati macroeconomici che spingano ad una profonda revisione all’insù delle stime sulla crescita economica statunitense, gli utili aziendali potrebbero deludere gli investitori, con effetti negativi sull’andamento delle quotazioni. Infatti, solo una crescita della redditività sostenuta giustificherebbe le attuali quotazioni. Il rapporto tra P/utile operativo atteso nel corso del 2010 si assesterebbe, infatti, a 15.2x qualora fossero rispettate le attese degli analisti, contro una media storica di 14x a partire dagli anni ’80. Nel caso, invece, di una crescita degli utili del 17% (valore che si ottiene prendendo in considerazione una crescita del Pil nominale del 7% e la normale correlazione tra la crescita del Pil e gli utili dello S&P500), tale rapporto si porterebbe a 19,2x, valore decisamente superiore alla media storica. In quel caso suonerebbe un forte campanello d’allarme per i mercati azionari.